解碼市場：動能氛圍

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風僅吹向少數人

儘管標準普爾500指數在5月14日首次突破7,500點，但只有55%的股票高於其200天移動平均線。換句話說，自3月底以來的近期低位之後，指數大幅攀升，但漲幅再次集中在少數幾個行業板塊。

雖然這還算不上是一個警號，但確實會讓這波上漲行情更加脆弱，尤其是當我們依賴少數幾類股票來支撐回報和盈利增長的時候。對於市場技術分析師而言，半導體等產業板塊的拋物線式上漲更容易在出現超買時出現急促而大幅的回調。

過去一週，債券市場和利率預期抑制了半導體產業的漲勢，投資者以「趁低吸納」回應。一次10%的調整在不足三個交易日內完成，而自3月30日以來，半導體板塊仍上漲了驚人的62%！

從因子的角度來看市場，我們可以看到 “增長” 與 “動能” 因子在最近幾週的表現，遠遠超越了”低波動”和”價值”等因子。動能因子在漲跌方向上都可能發揮強大的作用，但我認為，光靠幾份火熱的通漲報告以及震盪走高的收益率，還不足以實質地將市場焦點從那些高成長股轉移開來。

為了進一步說明市場領頭羊的集中程度，我們可以觀察動能得分最強勁的產業板塊。在總共 25 個板塊中，目前只有 5 個板塊的動能得分為正值。考慮到當前持續受石油衝擊的影響，「能源」是唯一表現顯著為正的非科技板塊。

視角修正

這種窄幅領漲行情提醒我們重新評估持倉，確保投資組合不會過度受近期拋物線式波動的影響。同時，這也是鎖定部分收益、並透過止損來規避稅務風險的良機。

話雖如此，在我看來，市場顯然依然盲目聚焦（Tunnel vision）於 AI 的基礎佈局，以及相關概念股的潛在升幅。
當然，仍然存在的風險：包括通貨膨脹、全球油品供應、地緣政治緊張局勢，以及政治因素（因為中期選舉愈來愈近）。然而，AI相關公司的盈利增長、以及持續強勁的業務指引，已證明其影響力比上述風險來得強大。

而且別忘了，我們在 2025 年最擔心的其中一個核心問題，就是當時的估值水平（Valuation multiples）有多高。到了今年，由於盈利增長強勁得驚人，整體估值反而有所回落（Compression）。下圖展示了標普500指數的價格回報率（黑色）、預測盈利增長（淺藍色）以及相應的市盈率（P/E）。如您所見，市場普遍預期的預測盈利增長（分母）跑贏了股價升幅（分子），這變相令遠期市盈率回落了 6%。

在股價和盈利同時上升的時期，這似乎有悖常理，但市盈率（P/E）的高低本來就取決於兩者各自的增長速度。因此我認為，今年市盈率的走勢，實際上反而令這個市場泡沫看起來……沒那麼像個泡沫了。

在這次由 AI 驅動的市場熱潮中，我們會否見到令投資者恐慌的市場調整(Corrections）？我相信會。那麼，基本面是否依然穩健，足以支持科技股和增長股的向上動力？答案同樣是肯定的。

這或許是個泡沫，甚至可能在未來的某個時點破滅，到時我們大概會看著「倒後鏡」，紛紛指出當初錯過了哪些警號。但與此同時，作為投資者，我們最重要的核心目標之一就是追求資本增值。為了達到這個目的，我們必須對市場上創造了大部分增長的核心板塊，保持一定的持倉（Exposure）。你只需要確保自己沿途適時獲利，並將資金重新配置到市場上其他尚未出現「拋物線式」狂飆的板塊即可。

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