解碼市場: 人工智能開支

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開支狂潮

每個業績公布期，投資者都屏息以待，想知道大型科技公司在人工智能相關計劃上打算花多少錢。股價對這方面展望的反應，似乎比對盈利數據本身更為劇烈。毋庸置疑，人工智能開支持續成為焦點，而且這情況短期內似乎不會改變。

分析師預期，超大型規模企業（Amazon、Alphabet、Meta 和Microsoft）的資本開支（CapEx）在 2025 年將增長 53.5%，2026 年增長 19.4%。換算成金額，僅這四家公司今年預計的資本開支就達 3330 億美元。

超大型規模企業資本開支共識

這幾個數字在絕對值上令人瞠目結舌。懷疑論者會告訴你，這些公司已經開支過度，隨時可能崩盤。熱衷者則會說，公司必須投資才能創新，而這只是開始。

失控了嗎？

理論上，兩方可能都是對的。但要判斷我們現時處於甚麼狀況，有必要探討這次的開支潮，與以往的開支時期有何不同，尤其是與90 年代的互聯網超級周期和工業革命時的鐵路開支時期相比。那兩個時代改變了我們的生活、出行和營商方式，許多人期待人工智能也會帶來同樣的變革。

為了將不同時期的金額標準化，我們考察相關時期開支佔本地生產總值（GDP）的百分比。儘管今天的絕對數字聽起來龐大，但比較百分比時，人工智能開支僅略高於互聯網時代，並遠低於鐵路時期，這令人驚訝。

基礎設施資本開支佔GDP百分比（按時代劃分）

由於鐵路時代距今甚遠，而且可以說是截然不同的創新類型，下一部分將排除該時代，集中比較互聯網時代與今天。

吹大泡沫

過去一週有很多討論，指隨著部分大型科技股的增長動力減弱，人工智能泡沫可能正在泄氣。許多人將其與 90 年代末期相比，當時納斯達克指數接近歷史高位，而聯儲局在經濟憂慮下開始減息。部分人擔心歷史重演，其理據是少數公司的巨額開支和高估值。

為提供背景，下圖顯示了互聯網時代的年度開支數據（佔GDP百分比）與今天的人工智能開支（包括2025年及以後的預測）之比較。我們可以看到，數據中心的開支比例高於90年代末電訊業的開支（雖然可能要等到更後期，這比例才達到令人擔憂的程度）。如果超大型規模企業確實是開支過度，這些預測可能會出現重大變化。

科網時代與現在：資本開支佔GDP百分比

目前，這看來並未失控或脫軌。更不用說，若以業務成熟度和現金狀況衡量，進行這些開支的公司比90年代末的許多公司更為穩健。然而，作為投資者，這確實是需要留意的——市場往往會超調，無論是向上還是向下。因此，市場有可能已過度亢奮，需要稍作喘息。

重新分配份額

我們知道，市場並不等同於經濟。在未來幾週，投資者將極度關注經濟數據和聯儲局的訊息。美國增長的一大動力是消費者開支，自棘手的通脹推高物價以來，這一直是爭論的話題。許多人擔心消費者最終會縮減開支，拖累GDP，但GDP至今表現相當良好。

有趣的是，消費者開支確實放緩了，但人工智能的開支很可能彌補了這缺口。近幾個季度，我們的經濟對消費者開支的依賴實際上減少了，而對企業投資的依賴則增加了。

對GDP的連續兩季貢獻

這引伸出一個問題：這是好是壞？目前，我們認為這其實是好事。我們一向極度依賴消費者開支來推動經濟向前，而我們將來仍會如此。我認為，經濟的其他環節開始帶動增長的可能性是正面的。

如果這確實是某種泡沫，而熱情減退，風險在於資本開支可能會迅速消失。但世事不就是這樣嗎？我們依賴增長來源，並知道若情況有變，這些來源可能會枯竭。

現時增加的憂慮，源於這次開支增長的速度和幅度，以及其可能走得太快太遠。但即使市場已過度亢奮——並且公司的開支速度比預期慢——這並不代表整個時代結束，主題消亡。這只意味著預期需要重置，時間表需要調整。

如果你過度暴露於市場反應之下，這些調整可能會帶來痛苦，但如果你能著眼長遠，並在短至中期內進行分散投資，起起落落便感覺沒那麼動盪。

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