解讀市場：聯儲局內部分歧

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分裂的前線

聯邦儲備局7月份的會議結果既在預期之中，又令人意外。一如所料，聯儲局連續第五次會議將聯邦基金利率目標區間維持在4.25%至4.50%不變。然而，真正的焦點在於投票結果。自1993年以來，首次有兩名聯儲局理事投下反對票，主張減息25個基點。

聯邦公開市場委員會（FOMC）理事反對票數

反對減息的理事的擔憂，部分出於對勞動力市場降溫速度可能會快於就業數據所顯示的情況。理事Christopher Waller——被視為接替主席鮑威爾Jerome Powell的潛在人選——尤其直言不諱，警告私營部門就業增長「接近停滯」，並表示「不應等到勞動力市場惡化才下調政策利率」。

對於支持維持利率不變的理事來說，主要動機是希望更清楚了解關稅對經濟的影響。然而，主席鮑威爾在會後記者會上的言論暗示，這一 清晰度可能需要時間：

「但與此同時，仍有許多不確定性有待解決，」他表示。「是的，我們正在了解更多，但感覺我們離這一過程的終點還很遠。這不是由我們來判斷的，但感覺還有更多事情即將發生。」

雙面經濟

聯儲局內部分歧直接反映了混合經濟數據的不同解讀方式。

表面上看，最新的國內生產總值（GDP）報告描繪了一幅強勁的經濟圖景。美國經濟第二季度年化增長率為3.0%，高於市場預期的2.4%，並從第一季度的0.5%收縮中反彈，令人欣慰。

然而，深入分析後，情況變得更加複雜。GDP數據因進口大幅下滑30.1%而被人為推高，這使得淨出口增加了5.7個百分點。換言之，強勁的GDP數據並非國內經濟實力的體現，而是企業在上一季度為避開關稅而瘋狂進口和囤積商品後的正常化現象。

要更準確地衡量潛在經濟動能，可以觀察「私人國內最終銷售」（Final Sales to Private Domestic Purchasers），這一指標剔除了政府開支、貿易和庫存，專注於消費者和企業的活動。這一指標揭示了更嚴峻的現實：私人國內需求年初為2.9%，第二季度放緩至1.2%，預計下一季度將進一步放緩。

實際私人國內需求

有觀點認為經濟已顯現裂痕，但聯儲局願意為獲取通脹 清晰度而容忍多少經濟痛苦，仍有待觀察。

投資者暫時保持樂觀

儘管如此，美國股市依然表現強勁。標普500指數本月屢創新高，得益於優於預期的企業盈利報告以及最壞關稅情景得以避免的寬慰。

雖然股市對聯儲局決定的反應平淡——收市時基本持平——但更值得關注的是債券市場的反應。對聯儲局政策敏感的2年期國債收益率上升約7個基點，收報3.94%。考慮到主席鮑威爾對9月減息暗示的猶豫，國債收益率上升並不令人意外。

投資者長期以來的格言是「不要與聯儲局對抗」。然而，從許多方面來看，投資者正在這樣做。在聯儲局會議前夕，期貨定價顯示9月減息的概率約為65%。會議聲明和記者會後，這一概率已降至47%。

9月減息概率

本質上，投資者站在了反對者一邊，押注經濟增長放緩且無持續性關稅相關通脹將迫使聯儲局減息，無論其當前言論如何。這為未來兩個月的數據對決奠定了基礎。如果接下來的通脹報告顯示關稅影響加劇，或勞動力數據保持穩健（週五將發布重要的月度就業報告！），可能會迫使市場迅速重新定價減息預期，甚至超出我們目前所見。

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