解碼市場：一切皆在劇本之中

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板塊交棒

如果你在過去幾週查看過投資組合，大概會感覺到市場正掀起陣陣波動。雖然主要指數仍處於歷史高位，但在平靜的表面下，實則暗湧不斷。

這種情況雖然令人不安，但其實在我們意料之中。正如我們在2026 年展望中所強調，我們預期市場波幅會擴大，領導地位將由科技巨頭「交棒」予更多元化的板塊。而這個劇本目前正實時上演，資金正從去年過度擁擠的贏家身上流出，輪動至新的領域。

2026 年至今，週期性板塊是最大的受益者，佔據了年初至今表現榜前四名的其中三個席位（另一個席位則是我們 2026 年的首選板塊之一：必需消費品）。至於其他板塊，暫時未見明顯的趨勢。

軟件股慘遭圍攻

這股輪動甚至令科技板塊內部出現分化，這也帶出了當下市場最熱門的話題：雖然半導體和硬件股表現尚可，但軟件股卻慘遭拋售，成為新年以來表現最差的輸家。

軟件股整體下跌了 16%，表現比第二差的行業組別還要落後足足 11 個百分點。催化劑是什麼？正是 Anthropic 病毒式推出的Claude Code和Cowork工具。目前市場流行一種說法：這些先進的「智能代理 AI」產品將令程式編寫和資訊處理普及化，程度之深足以瓦解傳統 SaaS（軟件即服務） 公司的競爭護城河。市場甚至擔心 AI 代理最終會直接取代這些公司。

必須釐清一點：雖然萬事皆有可能，但我們目前仍處於這場將持續數年、甚至數十年的長跑初段。雖然未來幾週情況可能生變，但目前軟件股的跌勢純粹是由市場情緒驅動，而非基本面出現惡化。

事實上，自第三季末以來，盈利增長為軟件股的總回報貢獻了 10.3 個百分點，然而其 12 個月預測市盈率 卻由 32.5 倍萎縮至 23.1 倍——這對回報造成了 32.3 個百分點的拖累！這就是所謂的「市場氣氛轉變」。

雖然軟件行業的長遠格局無疑正在改變，但目前的拋售潮可能低估了這些服務的不可或缺性，亦低估了現有龍頭公司將這些工具整合至自家平台的能力。

軟件板塊內會否出現贏家和輸家？肯定會。但整個軟件板塊會否全軍覆沒？這很難想像。這種「先沽貨、後問原因」的反應，更多是受社交媒體的病毒式傳播所驅使，而非基本面轉差，這反而增加了市場過度反應及隨後出現報復性反彈的機會。

舞照跳，路照走

值得注意的是，軟件股低迷並不代表 AI 主題已經玩完。如果真是這樣，你理應會看到超大規模雲端服務商（即 Amazon、Alphabet、Meta、Microsoft 和 Oracle）開始變得謹慎並縮減開支。事實卻恰恰相反——他們正在增加資本開支預算。

市場共識預期這些巨頭在 2026 年的資本開支將超過 5,400 億美元，較去年的 3,700 億美元增長 46%。預計 2027 年及 2028 年，這一數字將分別攀升至 6,180 億及 6,500 億美元。這些支出水平簡直令人咋舌，但重要的是，這會轉化為其他公司的收入增長。

當波動來襲、市場領導權更替時，保持冷靜確實不易，但「恐慌性拋售」絕少是成功的策略。誠如我們在展望中所言：只要這股支出熱潮持續，這場好戲就不會落幕。

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